对冲基金、金融市场与民族国家

　　二战以后，美国成为具有货币霸权的国家，而日本以及一批亚洲国家，成为新兴的重商主义国家。主要依赖于美国的市场（即美国的贸易逆差），它们迅速地崛起。冷战的背景加强了这样一种格局。因为美国出于国际 政治 战略的考虑，向这些新兴重商主义国家做了更大的让步。但这些国家的崛起之快，使美国深感担忧。为了使美国的产业不至成为这些亚洲国家产业的牺牲品，符合美国利益的作法就是减少同这些国家的贸易逆差。因此，美国倡导的“自由贸易”除了有利于各国之外，包含对美国有利的一面。在另一方面，美国又不希望因此减少美元作为世界货币向其它国家征收的铸币税。而另一个向世界“发行”美元的途径，就是美元贷款。所以，主张“资本自由流动”也就暗含了美国的利益。

　　从货币角度看，重商主义与货币霸权的均衡，又包含了一种货币之间的不均衡。尽管每个民族国家都有权发行自己的货币，但由于国家规模不同， 经济 实力不同，不同的货币之间并不是完全平等的。尤其是具有货币霸权的国家的货币，更是与其它一般国家的货币有着本质的区别。作为世界货币，它有着一般货币所不具有的“一般性”。这种一般性，就如同货币与一般商品相比的一般性。相对于美元，其它一般货币（除了几个强势货币，如马克，日元）都是“特殊的”。它们的“价值”，由美元来衡量。人们可以象用货币操纵某种物品的价格一样，用美元操纵某种一般货币的价格，却很难相反。因此，我们只要稍微注意一下就可以发现，索洛斯等人用来攻击亚洲国家货币体系的材料是美元。

　

四、对冲基金对民族国家的攻击

　　作为利益最大化的追求者，对冲基金的经理的最佳选择，是打击那些最为脆弱，最容易被击垮的民族国家的货币体系。这样的民族国家具有几个方面的特点。第一个特点是规模较小。如果一个 金融 市场的交易规模较小，对冲基金的一定量的货币就可以对价格产生较大 影响 ；或者如果想达到一定程度的对价格的操纵，在较小的货币体系中，可以投入较少的资金，从而减少筹资的成本。第二个特点是，这些备选对象的宏观经济和国际收支存在 问题 ，如通货膨胀和贸易逆差；或者说，发动金融攻击的战略性的时机要选择一个国家的这样一个时期。第三，这些国家的 企业 或政府的财务状况存在问题，如利润率下降，资产负债率过高，以及存在债务风险。第四，在战术上，要选择债务即将到期的时刻。

　　总体来看，受到首批攻击的东南亚国家（或地区）恰是具备上述几方面特点的民族国家（或地区）。无论是泰国、香港、马来西亚，还是新加坡、菲律宾、韩国甚至印尼，其GDP（1996年）分别是美国的2.5%，2.1%，1.4%，1.3%，1.1%，6.6%和3.1%；其M1（1996年）分别是美国的3.3%，6%，1.7%，1.8%，1%，4.9%和2.6%（见图2）。经过相当长时期奉行重商主义政策，这些国家或地区（除新加坡外）已经进入了重商主义的晚期，国内物价上涨，劳动力成本上升，贸易出现逆差。1995年或1996年，泰国、香港、马来西亚、菲律宾、韩国和印尼的贸易赤字占其GDP的比重分别为7.9%，11.6%，4.8%，2.4%，7.4%和3.1%。然而在长期的重商主义政策之下，企业主要从事向经济发达的国家出口的业务，由于越来越多的国家加入到这一行列，导致竞争激烈；又由于冷战结束美国收紧对这些昔日盟国的贸易让步，致使利润率普遍下降。而这些企业在上升时期，由于采取模仿和 学习 的战略，市场风险较小，多采取债务融资的方式，导致了资产负债率处于较高水平。再由于政府多采取联系汇率或固定汇率政策，使多数企业没有有关外汇的风险意识，从而没有对自己的外汇债务进行套期保值。这一切，使得泰国等东南亚国家和地区，从1997年初开始，成为了对冲基金的最佳攻击目标。


　

　　应该承认，没有对冲基金的攻击，东南亚国家存在的上述问题也会得到市场和政府的调整。但这种调整会缓和得多。作为政府，它会小心翼翼地调整利率或出台适度的财政政策，调整汇率或关税率，以使宏观经济和国际收支恢复平衡。然而，由于不适时地开放了金融市场，不仅使不够慎重的短期债权债务大量增加，更因为外汇贷款的涌入导致国内货币政策失效，使得政府失去调整本国经济的手段。例如在泰国，政府实行较紧的货币政策，但由于企业可以自由地借到利率比泰铢低得多的美元或日元，政府的货币政策并没能阻止物价的上涨，以及由此导致的贸易逆差（如泰国的情形，参见Kirida Bhaopichitr, 3/17/1999）。而对于对冲基金来说，对它们最有利的，不是对金融市场各种价格的微调，而是剧烈地动荡。因此，它们发起了攻击。